【东吴深度】本周重点报告(1013-1019）
光洋股份（002708）：FPC&低空经济&人形机器人“三擎驱动”，轴承龙头焕发新生
在实体经济仍呈“供强需弱”、贸易摩擦不确定性有所提高、美联储货币宽松预期较为一致等因素影响下，2025 年四季度，国内仍有可能实施降准降息等货币政策宽松操作。在此背景下，我们应该回答一项核心问题——降准降息可能利好哪些权益资产？
研究方法：首先，我们梳理出自 2020 年 1 月至 2025 年 9 月，我国央行累计开展了 39 次货币政策宽松操作。
其次，我们选取若干适合 A 股市场的指标，借助“非线 只 A 股，逐年计算其“成长/价值”、“防御/周期”风格分类（追溯 15 年）。
最后，我们以历次货币政策宽松日期为 T 日，计算自 T-1 日至 T+1 日的 10年期国债中债估值净价收盘价变动幅度、A 股主要个股区间收益。通过对比不一样的风格的样本个股跑赢同期债券表现的数量占比，衡量历史上的货币政策宽松曾经利好哪些 A 股资产。
（1）货政宽松带来债市“走熊”时，股票表现可能相对更好。无论是在 9次“牛陡”期间，还是在 13 次“牛平”期间，样本 A 股跑赢同期 10 年期国债收益表现的数量占比均在 35%以下。但在 12 次“熊陡”阶段，该比例高达 53.8%；在 5 次“熊平”阶段，该比例更是高达 66.2%。
（2）防御股明显受益于货政宽松，但成长股的受益程度尚难准确判断。防御股、偏防御股、偏周期股、周期股跑赢同期 10 年期国债收益表现的平均占比分别是 50.4%、49.6%、48.2%、47.6%，该数值呈单调递减趋势。但成长股、偏成长股、偏价值股、价值股跑赢同期 10 年期国债表现的平均占比分别是 48.3%、48.1%、48.4%、48.8%，数值较为接近。
（3）当货政宽松带来债市“走熊”时，防御股仍有可能大比例跑输债券收益表现。在 17 个货币政策宽松带来债市“走熊”的阶段，2020 年 4 月 20日、2021 年 7 月 15 日、2023 年 9 月 15 日、2025 年 5 月 15 日四个时点均曾发生“过半防御股收益表现不及债券”的情况。理论上，当货币政策宽松推动利率下降时，DCF 模型中的贴现率下降、股价提高。此外，对于不一样的风格的股票而言，降准降息相对更加有助于成长股的估值提升。
但根据本文的实际测算结果，在 DCF 模型中，与贴现率相比，投资人对企业未来利润的预期可能是更重要的输入变量。具体而言：
（1）如果货币宽松伴随着同期投资人对企业利润改善、经济复苏预期升温，那么在债券“走熊”的同时，增量资金流入权益市场，反而可能会引起权益资产表现更好。
（2）成长股的估值及股价表现能否受到降准降息的直接利好是需要一定条件的。与之相比，业绩对经济周期相对并不敏感、盈利能力相对来说比较强且波动较小、股价不常“大起大落”的防御股受货币政策宽松的利好相对来说更加明显。
（3）当货政宽松带来债市“走熊”时，如果权益市场对产业基本面及上市公司利润、现金流改善预期不明确，那么货币政策或难改变权益市场主线，防御股仍有可能大比例跑输同期债券表现。
风险提示：（1）样本 A 股的选取方法可能仍有待完善；（2）对样本 A 股进行风格分类时，统一取中位数为 0.5 测算 CVS 可能与事实略有偏差；（3）许多货币政策宽松操作在事前已经通过各类官方渠道进行过“吹风”，仅评估最终落地前后的股、债市场表现可能会引起分析不准；（4）对历史上“债熊”期间防御股股价表现跑输同期 10 年期国债收益表现的分析可能不够准确。
电动车：中国、欧洲、别的地方销量预期上修。国内销量：9月主流车企销量96.7万辆，同环比+21%/+11%，符合预期，累计719万辆，同比增39%，预计全年销量1650万辆左右，同比增25%-30%，其中出口预计230万辆，增长85%；商用车预计85万辆，同比增近60%。欧洲销量：9月主流9国电动车销量合计31.3万辆，同环比35%/76%，增长态势持续超预期，逐步提升，9国累计销量206万辆，同比+30%，上修欧洲全年销量至380-400万辆，同比增30-37%。同时Q4起欧洲新车型密集上市，预计26年将继续维持30%+增长。别的地方：8月销12.9万辆，同环比+53%/+5%，累计93万辆，同比增43%，渗透率6%，全年预计销量150万辆，增长46%。美国：10月补贴退出，短期销量承压。总体25年全世界电动车销量上修至2128万辆，同比+24%，预计26年近2500万辆，增长17%。
储能：国内储能需求超预期，海外持续强劲，国内外共振。国内强制配储取消后，地方政府陆续出台容量电价补偿，独立储能经济性跑通，需求爆发，预计25年实现51%增长，26年维持36%增长。美国OBBB执行前项目抢装，装机及出货超预期，25年预计62%增长，26年保持平稳；欧洲与新兴市场爆发，维持1-2倍增长，预计全年储能电池出货量551gwh，同比增70%，同时26年欧洲与新兴市场持续性可期，预计全球储能需求40%增长至773gwh。总体锂电需求25年上修至42%增长，达1977GWh，26年预计26%增长，供需格局大幅好转。
排产&价格：旺季加速，10月排产再提升5-10%，在24年高基数情况下，同比增30-50%，并指引11-12月高景气度持续。价格这一块，储能电芯供不应求，价格已调涨1-3分/wh，预计Q1储能电池淡季不淡，紧缺持续至26年中，后续仍有涨价可能。锂电材料方面，各环节一二线厂商基本满产，散单价格已陆续小幅调涨，其中6F散单涨价5k/吨，湿法隔膜、铁锂正极已开始谈价，26年长协有望跟涨。
固态：Q4催化剂密集落地，产业化加速。人民日报发文，中国科学院金属研究所科研团队研发了一种新材料，利用聚合物分子的设计灵活性，在主链上同时引入具有离子传导功能的乙氧基团和具备电化学活性的短硫链，用作电解质，可解决固固界面接触问题，同时提高单位体积内的包含的能量。Q4固态催化剂将密集落地，包括工信部中期验收、头部电池企业量产线技术定型等，看好固态行情。
投资建议：动储产销两旺，量利双升可期，继续强推电池板块（宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、中创新航等，关注鹏辉能源、派能科技）；同时看好材料龙头（科达利、当升科技、天赐材料、湖南裕能、尚太科技、璞泰来、富临精工、华友钴业、恩捷股份、星源材质、容百科技、德方纳米等，关注天际股份、多氟多、万润新能、龙蟠科技）；同时看好价格反弹的碳酸锂（赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、盛新锂能、永兴材料等）；并强推Q4催化剂密集落地的固态板块（厦钨新能、当升科技、上海洗霸、纳科诺尔等）。
我们认为AI产业的天花板、变现性、成长性、产业链友好度等是稀缺的，从宏观到微观作对比分析，我们大家都认为主要有以下几点因素：
1、行业天花板更高：AI的产出是可乘数放大的“智能”，由“算力—模型—应用—数据”飞轮驱动，OpenRouter等平台Token调用量呈指数级增长；对比通信流量的“加法式”增长与频谱/站址等物理边界，AI的可拓展空间显著更大，AI 在各行业重构流程并催生新价值链与新市场，行业天花板由可被智能化的任务空间决定而非人口、设备数等底层数字。
2、见效更快：4G/5G“先覆盖后变现”的工程属性与ARPU增速受限导致回本周期达数年；AI模型、算力投入后可即插即用，并不断迭代满足新需求、新场景，进行滚动式兑现。
3、硬件迭代更快，优化价格、需求周期：AI算力“年更+软硬协同”的高频迭代，在 12–18个月内刷新单位算力成本并催生新需求，从而在价格下行之前就以“更高代际的价值锚”重定价，打破了传统硬件的量价周期。当算力更便宜、更易得时，开发者会把更复杂的模型与系统作为新基准，提升参数量、上下文与并行度。模型架构的迭代有机会减小单次推理、训练所需算力，而AI产业高质量发展过程中杰文斯悖论将演绎很多次，如Genie 3等生成视频的世界模型，或需要跨数量级提升的算力才可满足。
投资建议：我们大家都认为AI算力更高的天花板与更好的竞争格局支撑起AI算力相对4G/5G的更高估值框架与更强Beta，相关标的——光互连：中际旭创，新易盛，天孚通信，光库科技，长芯博创，仕佳光子，源杰科技，长光华芯，太辰光；交换机：锐捷网络，盛科通信；铜互连：兆龙互连，中际旭创。
风险提示：AI算力需求没有到达预期；客户处份额没有到达预期；产品研发落地没有到达预期；行业竞争加剧。
公募 REITs 对城投平台自身发展的意义与影响：基础设施公募 REITs对于城投平台的核心价值在于为 其提供了盘活存量、提质增效的战略路径，助力其通过资产证券化实现降负债、促转型、增活力的多维目标，对于其化解债务风险、实现市场化转型具有深远影响。因此，成功发行、扩募公募 REITs 的地方城投平台，有望在信用资质、运营能力和市场形象上获得提升，并在未来基础设施领域的投融资格局中占据更有利的竞争地位。具体包括：优化资本结构，破解债务困境；盘活存量资产，构建投资闭环；倒逼营运能力提升，驱动市场化转型。
城投平台公募 REITs 投资建议：结合全国各地区城投平台所发行基础设施 REITs 当前的运营状况、收益能力和市场表现，为挖掘兼具区域经济韧性、稳定现金流产出、可观收益水平和合理估值区间的四重优势标的，我们提议在城投 REITs 这一细分板块中采取“区域为先、类型为要”的配置策略。1）筛选城投 REITs 所属省市。在有存量城募 REITs产品的地区中优选区域经济发达、财政实力丰沛雄厚的地区，或位于具有清晰战略发展定位圈层的地区。例如，上海、江苏、北京、广东和浙江等系地方总实力较强的地区，安徽属长三角经济带，河北属京津冀地区，山东位于连接南北两大城市群的纽带位置，均具有产业资源丰富、营商环境良好、生产制造配套齐全且人口保持净流入等特点，故可支撑区域内城投平台的产业园类底层资产、保障房类底层资产或高速公路类底层资产能够长期获得稳定的租赁收入或过路费收入。换言之，该类地区城投平台发行的公募 REITs 产品的收益来源稳定，可在为投资者提供较好的基础分红保障的同时激发产品估值的持续增长。2）筛选城投 REITs底层资产类型。城投平台用于作为公募 REITs 底层资产的资产类型相对单一，以交通基础设施类、园区基础设施类、保障性租赁住房类为主，此外亦有少量创新型资产类型如市政设施类、仓储物流类等。若根据各REITs 产品 2025 年二季度的营收表现而言，不难发现交通基础设施类底层资产和保障性租赁住房类底层资产在经济基本面慢修复环境中相对具备更好的盈利稳定性，波动风险可控，同时交通基础设施类还额外具备体量较大的规模优势，提供更多的参与配置机会。若根据各 REITs产品截至 2025 年 9 月中旬的估值、分红、收益、流动性情况而言，则不难发现除交通基础设施类和保障性租赁住房类以外，创新底层资产类型的 REITs 产品同样表现不俗，或因市场倾向于相信能够得以成功发行的首单产品应已经过全面完整的论证和测算，且其底层资产应当为当地资质最优的资产之一，故给予底层资产类型系首次出现的 REITs 产品一定的溢价。3）筛选基本面数据及市场行情数据均相对优良的城募REITs 产品。根据前文所详细分析的营业收入、可供分配金额等运营指标，预期分红率、估值收益率、P/FFO 倍数等估值指标，以及区间换手率、区间涨跌幅等流动性和价格趋势指标综合考量，在当前存续的城募REITs中，我们推荐关注：上海市的国泰君安城投宽庭保租房REIT、华安外高桥 REIT，江苏省的华夏南京交通高速公路 REIT，北京市的中金亦庄产业园 REIT，河北省的工银河北高速 REIT；同时也建议关注：浙江省的平安宁波交投 REIT，广东省的平安广州广河 REIT，山东省的国泰君安济南能源供热 REIT，安徽省的中金安徽交控 REIT。此外，底层资产的原始权益人的经营事物的规模是否明晰、自身造血能力是不是突出、债务压力是否缓释等因素亦可能会影响其 REITs 产品中长期的市场表现，故同样需要我们来关注公募 REITs 市场配置机会的投资者持续跟踪。
风险提示：区域财政与政策风险；资产运营没有到达预期风险；市场估值与流动性风险。
保险股上市以来累计收益显著跑赢市场。自保险股 2007 年 A 股上市以来，截至 2025 年 10 月 10 日，保险指数累计上涨 165%，超额收益为55%，其中半数以上年份能轻松实现超额收益，2014、2017、2022 和 2024年实现了 20%以上的超额收益。
股市行情、长端利率走势和负债端表现是催化保险股行情的三大核心要素。保险公司利润来自“三差”，因此行情催化剂主要与相关因素相关。1）股市行情对保险公司投资收益率和当期损益影响较大，历史上保险指数走势与大盘相关性很高，牛市是催化保险股行情的重要的条件。2）利率水平是影响保险公司长期利差空间的基础因素，对于险企产品营销售卖、投资收益率表现和准备金计提等多方面因素均有影响。整体上看，利率上行容易激发险企独立行情与超额收益表现。3）负债端表现是评估保险公司经营情况的重要侧面，一般以新单保费和 NBV 等指标为核心，通常负债端不容易单独驱动独立行情，但对于板块超额收益水平亦有影响。4）从个股影响因素上来看，通常负债端表现和公司特定事件（转型改革、管理层变动）等对于估值的影响较为显著。
通过梳理近年来保险板块的五次典型行情，发现初期行情更多由股市上涨带动，但是超额收益的产生常常要长端利率和负债端基本面的配合。1）2014-2015 年：主要受权益牛市和负债端高增长双重因素带动。其中股市大涨明显提高了保险公司投资收益率与 ROE 水平；负债端利率市场化改革提升了保险产品吸引力，代理人规模大幅度增长，NBV 增速达到历史高位。而长端利率趋势性下降是导致保险板块未能取得显著超额收益的重要原因。2）2017 年：利率+权益+负债端表现三重利好，价值转型深化催化出显著超额收益。2017 年经济预期改善推动长端利率趋势性上行，股市呈现偏重于蓝筹股的结构性行情，利好保险股重仓板块；负债端开门红表现亮眼，且业务结构价值转型成果显著。该段行情内保险股绝对涨幅达 111%，相对收益达 88%。3）2019 年：股市走强+负债端复苏带动，但超额收益更多来自利率上行阶段。2019 年经济复苏叠加政策趋于宽松带动股市上涨，保险公司投资收益率随之提升，同时负债端逐步从 134 号文影响下恢复增长。行情前期长端利率横盘震荡，保险股超额收益不明显，在 2019 年 4 月利率显著上行后才形成明显超额收益。4）2020 年：投资端权益与利率均有利好，但负债端承压拖累了超额收益表现。2020Q2 伴随疫情影响减弱与宏观经济复苏，股市迎来持续上涨，长端利率亦明显修复上行，但是由于负债端新单保费与 NBV 增速承压，人力规模下滑，保险板块虽然绝对涨幅约 46%，但超额收益表现并不理想。5）2022-2023 年：资负共振带来显著绝对收益与相对收益。2022 年 11 月国内疫情防控政策优化，经济预期改善预期带动股市大涨+利率上行。同时负债端经历连续下滑后，新单保费与NBV 重回正增长，叠加 23Q1 净利润高增，驱动保险股行情大幅走强。
当前保险板块资负两端均有改善，板块估值与公募持仓仍处低位。1）2024 年以来，资产端因素是驱动保险板块行情的主动力，其中股市因素影响显著。2）板块基本面向好：①资产端：Q3 股市走强，考虑到上市险企权益投资规模同比大幅度增长，预计 Q3 净利润有望克服高基数压力实现稳健表现。长端利率企稳利好保险固收类资产配置，若后续持续上行，则大幅利好保险股估值继续修复。②负债端：预计全年 NBV 维持较快增速，预定利率再下调将推动分红险转型进程加速，利好负债成本继续改善。下调后保险产品预定利率仍高于银行存款，具有相对吸引力，对 2026 年新单保费持乐观预期。3）目前板块估值和公募持仓仍处于历史低位，行业维持“增持”评级。
公募 REITs 发展历史及政策回顾：1）探索研究阶段（2005 年-2019 年）：该阶段期间，我国市场上多以类 REITs 产品为主，相较于真正的 REITs产品而言，还存在募资方式以私募为主、流动性较差、缺乏税收优惠、无法公开上市交易等方面的差距，但多年的 REITs 试点工作以及对于类REITs 的尝试为后续公募 REITs 的发行奠定了良好基础，随后疫情冲击带来的宏观经济环境变化也为我国 REITs 的发展提供了新的契机。2）起步成型阶段（2020 年-2021 年）：该阶段内开启的基础设施领域公募REITs 制度的系统性建立系我国基础设施投融资机制创新的重大里程碑。通过各级机构的多层次政策联动，首次实现了 REITs 从“房地产”到“不动产”的概念拓展，明确将基础设施作为核心载体，初步构建了覆盖项目遴选、产品运作、机构责任和市场监管的全流程制度体系。这一系列举措有力支撑了我国的 REITs 产品从局部试点转向全国性的规范化发展新阶段，对后续的盘活企业存量资产、拓宽企业融资渠道、促进实体经济高水平质量的发展具有深远意义。3）发展创新阶段（2021 年-2024年）：该阶段的政策在明确 REITs 试点工作要求的基础上，一方面为公募 REITs 提供税收方面的政策优惠，从实质上降低了市场主体的参与成本，解决了信息公开披露和融资操作中的实际问题，另一方面还侧重于逐步扩展 REITs 试点资产类别，由此前单一的传统基建类逐步拓展至保障房类以及商业地产类，推动实现了住房保障体系和商业项目领域与资产证券化手段深层次地融合的金融创新。在这一阶段，政策还重点支持已上市项目的扩募行为，为公募 REITs 市场的健康可持续发展筑牢制度基础。此外，从首批项目落地到市场品种外扩，地方城投平台始终扮演着积极响应政策、率先探索实践的关键推动者角色，尤其在交通基础设施、保障性租赁住房等具有非常明显公共属性和强公益性的 REITs 资产类型领域均展现出明显抬升的参与热情。4）稳步扩容阶段（2024 年 7 月至今）：2024 年下半年至今，我国公募 REITs 发行正式由试点阶段转向常态化发行阶段。该阶段推出的各项举措吸取了试点阶段的大量政策经验，有效清除试点阶段存在的各类制度障碍，将政策重点转移到底层资产类型扩围和已有 REITs 项目扩募上，为我国 REITs 市场的长期发展提供更为完善、全面的制度保障。同时，城投平台作为地方政府重要的投融资主体和公共资产运营方，在 REITs 市场常态化发行进程中，持续保持较高参与度，不仅在传统资产类型上继续新发，亦在特殊底层资产品类创新与拓展上发挥作用。
当前公募 REITs 市场概览：1）我国公募 REITs 市场自 2021 年正式起步，2024 年下半年开始转入常态化发行阶段，发展历史较短，根据 Wind统计，截至 2025 年 9 月 12 日，市场上 REITs 产品的发行数量共计 75只，总发行额达 1943.32 亿元。2）公募 REITs 产品可按照项目属性维度划分为两类：一类为产权类 REITs，其底层资产为基础设施项目的所有权和经营权，另一类为特许经营权 REITs，其底层资产为基础设施项目的特许经营权。3）当前公募 REITs 市场上的产品虽数量有限，但底层资产类型范畴涉猎广泛，已扩展至园区基础设施、交通基础设施、保障性租赁住房、消费基础设施、仓储物流、新型基础设施、能源基础设施、水利设施、市政设施、生态环保十大类基础设施，相较于 2024 年 7 月26 日发布的 REITs 常态化发行的重要文件中明白准确地提出的资产类型而言仅缺少养老设施一类，表明 REITs 这一固定收益品种已逐步将金融创新的强心剂作用覆盖至我们国家社会经济的各大领域。4）原始权益人所属地域方面，我国公募 REITs 市场呈现显著的区域集中与多元化并存格局。具体而言，经济发达省市占据 REITs 市场的供给主导，如广东、北京、浙江、江苏、上海等地的原始权益人凭借拥有的优质资产体量较大、区域产业潜力和财政实力较为雄厚而成为发行主力；同时，参与 REITs 市场的地域范围持续扩大，并由东南沿海地区逐步向中西部地区、北部地区延伸，个别省份如内蒙古、新疆等的阶段性突出表现充足表现了公募REITs 市场常态化、全国化发展的趋势。
城投平台 REITs 市场现状：1）由于城投平台一直以来始终承担着政府投资项目的融资功能，因此作为地方基础设施建设的主力，长期以来沉淀了大量具备稳定收益能力的优质资产，而近年来公募 REITs 市场的试点与常态化为城投平台提供了盘活存量资产、优化资本结构、探寻市场化转型的重要金融工具，例如助力城投平台通过闲置资产出表来降低资产负债率、改善现金流状况并突破传统融资模式限制，通过实现从“投资-建设”向“投资-建设-运营-退出”的良性循环转变来为城投平台提供“化债”浪潮中可获取到的新的抓手。城投平台在公募 REITs市场的热情参加不仅推动了 REITs 市场的扩容与创新，更对促进地方政府投融资体制改革、优化基础设施运营效率、化解隐性债务并提升投资回报率发挥着关键作用。2）截至 2025 年 9 月初，原始权益人仅包括城投类主体或穿透后母公司为城投类主体的公募 REITs 发行数量共计 21只，发行总规模达 638.47 亿元，占公募 REITs 市场总发行额的 32.85%。3）从底层项目属性角度来看，城投平台因经营事物的规模和经营方式与地方政府存在紧密联系，故其发行的公募 REITs 中特许经营权类别的份额优势更为显著；然而在发行放缓的 2023 年和回调的 2025 年期间，城投平台 REITs 在产权类别的发行则更为活跃，或受彼时市场环境和政策导向影响所致。4）从底层资产类型角度来看，各年度城投平台新发 REITs 的资产类型分布均不超过 4 类，一方面或受制于城投平台所持有的资产类型较为有限，另一方面或受制于城投平台每年新发 REITs 数量有限，其中规模上基本以交通基础设施类居多，数量上基本以园区基础设施类为主。5）从原始权益人所属地域角度来看，城投平台 REITs 的地域集中度总体较强，浙江、广东以最多的发行年份、最高的发行数量和最大的发行规模构成城投 REITs 地域分布结构中的第一梯队，其次为安徽、河北，分别于 2022 年和 2024 年发行较大规模 REITs 产品而在规模上超越上海、江苏等地构成第二梯队，而上海、江苏、北京、湖北、山东、福建、四川各地均以低于 50 亿元的城投 REITs 规模构成第三梯队。
技术沉淀：军民双驱协同产学研助力，以硬核创新夯实技术优势。1）军工技术突破：万通液压成立于 2004 年，早期主要为重卡等商用车提供活塞式汽车油缸，是国内第一批研发并生产前顶缸的油缸基地。2015年，公司通过军品承制资格认证，编入《中国人民装备承制单位名录》。2）产学研合作：公司将自主创新作为高水平发展的重要方法，积极促进产学研协同，研发人员及高端产品研发技术项目合作方中包括国家级人才 2 人，省级以上高层次人才 3 人、院士 1 人。3）研发成果突出：截至 2025H1，公司获得有效授权专利 54 项，多项产品性能指标相较传统产品有显著提升，并参与主编《用于非公路自卸车的油气弹簧》的协会标准，有关标准制定工作正在有序进行。
文化驱动：新一代管理团队锐意进取，打造优异的智能制造与品控管理。1）管理团队稳固：公司创始人董事长王万法先生技术背景深厚，自 1972年即投身机械制造，职业生涯超过 50 年，并已持续领导公司 20 年，长期稳定连贯的领导为公司的稳定发展提供核心保障。公司新一代管理团队具备高效战略执行力和市场开拓力，近年来公司经营业绩明显提升，近三年（2022-2024 年）归母净利润复合增长率 31.02%。2）智能制造水平逐步抬升：公司通过自动化升级、数字化改造、智能化应用等措施，实现降本提质增效，持续提高运营效率。近年来公司销售毛利率稳步增长，2024 年毛利率 27.93%，同比+6.04pct；2025H1 毛利率 30.56%，同比+4.26pct。3）追求极致的品控管理：公司将军工产品对质量与可靠性的苛刻要求一以贯之，保持了良好的产品质量与项目交付的高稳定性。
成果转化：军工技术降维应用至民用，民用需求持续反哺军工研发。1）核心技术双向迁移：公司坚持“以军兴民，以民促军”，强化军品研发能力，保障技术行业领先性，已配合军工院所完成前沿电动缸研发、试制及测试工作，丝杠为电动缸核心部件，2024 年公司针对铆接机器人用行星滚柱丝杠副技术项目展开研发，提升精密加工及精密检测等能力。2）军工背书降低新品市场教育成本：公司成功与郑煤机集团、三一集团、徐工集团、中联重科、雷沃重工等众多有突出贡献的公司建立了长期稳定战略合作伙伴关系，客户粘性强。3）民产品毛利明显高于传统民品，抬升公司盈利能力：油气弹簧作为“民”产品典型，产品销量保持迅速增加，2022 年-2024 年收入复合增长率为 116.46%，2025 年上半年实现收入 6348 万元，同比增长 21.40%，毛利率为 49.73%，同比+7.28pct。
盈利预测与投资建议：油气弹簧增长潜力可观，海外市场成效显著，军民并驱业绩可期，上调 2025~2027 归母净利润 1.51/1.93/2.42 亿元（前值为 1.37/1.70/1.93 亿元），对应 PE 为 38/30/24 倍，维持“买入”评级。
风险提示：1）宏观经济波动风险。2）市场之间的竞争加剧的风险。3）客户集中度较高的风险。
光洋股份（002708）：FPC&低空经济&人形机器人“三擎驱动”，轴承龙头焕发新生
深耕轴承数十年，为轴承领域头部企业。企业成立于 1994 年，以汽车轴承起家，后拓展至同步器、汽车电子，2024 年以来拓展人形机器人及低空经济等新兴起的产业，客户涵盖大众、吉利等头部车企以及博格华纳、采埃孚等头部 Tier 1 汽零企业。2022 年以来，公司业绩触底反弹，2024年扭亏为盈且向上趋势明显。2025H1 公司营收达 12.60 亿元，同比+12.1%；归母纯利润是 0.53 亿元，同比+21.9%。
轴承主业实现量价齐升，同步器业务稳健增长：1）轴承是公司第一大业务，近年来，公司受益于中国汽车产销和新能源渗透率的持续增长，叠加政策和需求端推动的国产化替代背景，公司轴承主业实现量价齐升，ASP 从 8.42 提升至 9.56 元/套，2025H1 公司轴承营收达 7.42 亿元，同比+22.84%；2）同步器、行星排为公司第二大业务，近年来盈利能力已实现触底反弹，2025H1 毛利率提升至 25.59%，同比+5.08pct。2025H2公司产品将陆续量产，全年增速或将强势转正。
布局汽车电子，紧跟智能穿戴浪潮打开全新增量空间。公司于 2020 年布局汽车电子赛道，近年来 PCB（FPC）营收持续增长，毛利率由低位的-98.17%提升至 2025H1 的-17.18%。同时，公司横向拓展 AI 智能穿戴终端业务，已获多个头部企业定点，2025-2027 年将陆续实现量产。随公司业务规模的逐步扩大，带动规模效应显现有望加速毛利率转正，为公司业绩提升贡献增量。
立足汽车，走出汽车，布局低空经济+人形机器人拓展第二主业：1）eVTOL 为低空经济中的重要一环，与汽车产业链重合度较大，且下游整车厂入局倒逼汽零企业布局，其市场规模广阔，2040 年预计将达到 410亿美元。公司当前已获国内某头部新能源整车企业飞行汽车项目定点，部分项目将于 2026 年量产，业绩落地在即；2）公司轴承主业与机器人减速器轴承具有技术协同性，公司机器人用轴承产品已获定点，且自2024H2 就陆续实现批量交付。此外，公司积极布局行星减速总成及齿轮组件，入股陕西大祺传感电子布局传感器赛道。未来公司有望凭借在主业的技术及客户积累成为低空经济与人形机器人产业的核心供应商。
盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ：我 们 预 计 公 司 2025-2027 年 实 现 营 收27.74/37.00/47.95 亿元，实现归母净利润 1.08/2.18/3.63 亿元，EPS 分别为每股 0.19/0.39/0.65 元，当前市值对应 2025-2027 年 PE 为 73/36/22 倍。公司为轴承领域头部企业，盈利能力已实现触底反弹，FPC 业务扭亏在即，叠加公司在低空经济与人形机器人领域的布局，公司有望打开全新增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料成本上行超预期；下游车市需求没有到达预期；新产品落地没有到达预期；FPC 业务拓展没有到达预期；新兴起的产业拓展没有到达预期。
